套利定價模型

1976年，美國學(xué)者斯蒂芬·羅斯在《經(jīng)濟(jì)理論雜志》上發(fā)表了經(jīng)典論文“資本資產(chǎn)定價的套利理論”，提出了一種新的資產(chǎn)定價模型，此即套利定價理論(APT理論)。套利定價理論用套利概念定義均衡，不需要市場組合的存在性，而且所需的假設(shè)比資本資產(chǎn)定價模型(CAPM模型)更少、更合理。

與資本資產(chǎn)定價模型一樣，套利定價理論假設(shè)：

1.投資者有相同的投資理念；

2.投資者是回避風(fēng)險的，并且要效用最大化；

3.市場是完全的。

與資本資產(chǎn)定價模型不同的是，套利定價理論沒有以下假設(shè)：[1]

1.單一投資期；

2.不存在稅收；

3.投資者能以無風(fēng)險利率自由借貸；

4.投資者以收益率的均值和方差為基礎(chǔ)選擇投資組合。

套利機會存在的條件

設(shè)市場有N種證券，Wi表示投資者對證券持有權(quán)數(shù)的變化根據(jù)套利的定義，套利有自融資功能，套利組合

中買入證券所需資金由證券獲得。

根據(jù)套利的定義，如果套利機會存在，套利組合不承擔(dān)風(fēng)險，對任何因素的敏感性為零，即B pj=0，J=1,2,..K N需大于J，

根據(jù)套利的定義，套利須獲得非負(fù)的收益。

第一個條件：

w w w ... w 0

1 2 3 n

第二個條件：βpj = 0, j = 1,2,3,..k.

即：

W1 β W2 β W 3 β … W N β =0

11 21 31 N1

W1 β W2 β W 3 β … W N β =0

12 22 32 N2

·······

W1 β W2 β W 3 β … W N β =0

1K 2K 3K NK

這時滿足這兩個等式的任何一組解將成為潛

在的套利組合，即滿足自融資和無風(fēng)險套利

條件。

第三個條件：

wr w r w r ... w r >0

2 3 n

1 1 2 3 n

因此，當(dāng)一個組合滿足上述三個方程時，便存在一

個能獲得不承擔(dān)風(fēng)險的正的收益的套利組合。

套利也叫價差交易，套利指的是在買入或賣出某種電子交易合約的同時，賣出或買入相關(guān)的另一種合約。套利交易是指利用相關(guān)市場或相關(guān)電子合同之間的價差變化，在相關(guān)市場或相關(guān)電子合同上進(jìn)行交易方向相反的交易，以期望價差發(fā)生變化而獲利的交易行為。 2100433B

套利定價模型是資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）的替代理論。雖然被稱作套利定價模型，但實際與套利交易無關(guān)，是適用于所有資產(chǎn)的估值模型，其理論基礎(chǔ)是“一項資產(chǎn)的價格由不同因素驅(qū)動，將這些因素分別乘上其對資產(chǎn)價格影響的貝塔系數(shù)，加總后再加上無風(fēng)險收益率，就可以得出該項資產(chǎn)的價值”。雖然APT理論在形式上很完美，但是由于它沒有給出具體驅(qū)動資產(chǎn)價格的因素，而這些因素可能數(shù)量眾多、只能憑投資者經(jīng)驗自行判斷選擇，且每項因素都要計算相應(yīng)的貝塔值、CAPM模型只需計算一個貝塔值，所以在對資產(chǎn)價格估值的實際應(yīng)用時，CAPM比APT使用得更廣泛。

套利交易在期貨市場起到兩方面的作用：

其一，套利方式為投資者提供了對沖機會；

其二，有助于將扭曲的市場價格重新拉回來至正常水平。

套利交易的分類

套利交易主要有三種形式：跨期套利、跨市套利及跨品種套利。

跨期套利是投資者對不同交割月份的商品價格間的變動關(guān)系的預(yù)測和買賣；

跨市套利則是對不同交易所的同種商品價格間的變動關(guān)系的預(yù)測和買賣。

跨品種套利是投資者對相同交割月份的不同但相關(guān)商品價格間的變動關(guān)系的預(yù)測和買賣。

按在套利時是否還要做反方向交易軋平頭寸，套利交易可分為兩種形式：

不抵補套利（uncovered interest arbitrage）指把資金從利率低的貨幣轉(zhuǎn)向利率高的貨幣，從而謀取利率的差額收入。這種交易不必同時進(jìn)行反方向交易軋平頭寸，但這種交易要承擔(dān)高利率貨幣貶值的風(fēng)險。 　抵補套利(Covered Arbitrage)是指把資金調(diào)往高利率貨幣國家或地區(qū)的同時，在外匯市場上賣出遠(yuǎn)期高利率貨幣，即在進(jìn)行套利的同時做掉期交易，以避免匯率風(fēng)險。實際上這就是套期保值，一般的套利保值交易多為抵補套利。

套利交易的優(yōu)點和不足分析

套利交易風(fēng)險小回報穩(wěn)定，對于大資金而言，如果單邊重倉介入，將面臨持倉成本較高、風(fēng)險較大的不足，反之，如果單邊輕倉介入，雖然可能降低風(fēng)險，但其機會成本、時間成本也較高。因此整體而言，大資金單邊重倉抑或單邊輕倉介入期市，均難以獲得較為穩(wěn)定和理想的回報。而大資金如以多空雙向持倉介入期市，也就是進(jìn)行套利交易，則既可回避單邊持倉所面臨的風(fēng)險，又可能獲取較為穩(wěn)定的回報。2100433B

從稅收管轄權(quán)的角度看，稅收套利可以分為國內(nèi)稅收套利和跨境稅收套利。

跨境稅收套利

跨境稅收套利是為了達(dá)到雙重不征稅的目的，利用國家間的稅制差異而進(jìn)行的交易行為。兩國不同的稅制規(guī)則主要涉及到來源地、居住地的認(rèn)定、轉(zhuǎn)移定價、對一項所得的定性的差異等等，在很多情形下這種不一致為納稅人提供了通過跨境交易籌劃達(dá)到有關(guān)跨國所得在兩個國家雙重不征稅的目的的機會。

在定義跨境稅收套利方面，稅法學(xué)者通常采用過渡性的定義方法一提供一系列能夠說明跨境稅收套利現(xiàn)象的交易，并從這一系列稅收規(guī)避手段中抽象出跨境稅收套利的特征。筆者認(rèn)為跨境稅收套利的兩個基本特征為：第一，存在著跨國納稅人利用兩個國家不同的稅制；第二，這種利用行為最終使得跨國納稅人獲得了雙重不征稅的稅收利益，而如果此交易完全發(fā)生在一個國家內(nèi)是不會產(chǎn)生此項稅收利益的。因此，在跨境稅收套利的交易中，跨國納稅人巧妙地遵循了兩個國家的法律，但是卻產(chǎn)生了比受制于一個國家稅制下的交易所應(yīng)負(fù)的稅收更低的總納稅額。

國內(nèi)稅收套利

一個內(nèi)國的納稅人巧妙地遵循了該國的稅制，如果該內(nèi)國納稅人從事的交易在稅后產(chǎn)生的稅收利益是在稅前無法獲得的，就會引發(fā)國內(nèi)稅收套利。之所以在稅后會獲得稅前無法得到的利益是因為稅法在對待所得和扣除時是不勻稱的，一方面允許對費用進(jìn)行立即扣除，另一方面，又給予了相應(yīng)所得延期納稅或免稅的待遇。

跨境稅收套利和國內(nèi)稅收套利的區(qū)別

跨境稅收套利與國內(nèi)稅收套利的區(qū)別兩者都是以雙重不征稅為目的，利用不同的稅收規(guī)則所從事的交易?？缇扯愂仗桌抢脙蓚€國家之間稅收規(guī)則的差異；而國內(nèi)稅收套利是利用一國國內(nèi)稅法規(guī)則的不同所產(chǎn)生的套利機會。兩個概念都會引起關(guān)于稅收體制的思考，國內(nèi)稅收體制可以作為規(guī)制國內(nèi)稅收套利的依據(jù)，而有關(guān)國際稅收體制的存在與否，能否作為規(guī)制跨境稅收套利活動的依據(jù)卻仍然存在著爭議。

焦炭期貨套利跨期套利

跨期套利是套利交易中最普遍的一種，是利用同一商品但不同交割月份之間正常價格差距出現(xiàn)異常變

焦炭期貨套利跨市套利

跨市套利是在不同交易所之間的套利交易行為。當(dāng)同一期貨商品合約在兩個或更多的交易所進(jìn)行交易時，由于區(qū)域間的地理差別，各商品合約間存在一定的價差關(guān)系。例如倫敦金屬交易所(LME)與上海期貨交易所(SHFE)都進(jìn)行陰極銅的期貨交易，每年兩個市場間會出現(xiàn)幾次價差超出正常范圍的情況，這為交易者的跨市套利提供了機會。例如當(dāng)LME銅價低于SHFE時，交易者可以在買入LME銅合約的同時，賣出SHFE的銅合約，待兩個市場價格關(guān)系恢復(fù)正常時再將買賣合約對沖平倉并從中獲利，反之亦然。在做跨市套利時應(yīng)注意影響各市場價格差的幾個因素，如運費、關(guān)稅、匯率等。

焦炭期貨套利跨商品套利

跨商品套利指的是利用兩種不同的、但相關(guān)聯(lián)商品之間的價差進(jìn)行交易。這兩種商品之間具有相互替